IPO 2024–2025: Разбор провала. Почему рынок отверг 70% новичков и как читать сигналы
- AODRS - Investments platform for Life and Business
- 7 дней назад
- 4 мин. чтения
Введение: Цифры, которые заставляют задуматься
В 2024–2025 годах российский рынок IPO показал тревожную статистику: более 70% компаний, вышедших на биржу, торгуются ниже цены размещения. Среднее падение составило около 40%. Среди наиболее заметных провалов — «Делимобиль» (-59%), «Кристалл» (-67%), «Диасофт» (-62%). Это не просто колебания котировок — это системный сигнал. В данной статье мы проведем детальный разбор не только симптомов, но и причин, используя полный набор данных: от мультипликаторов до пост-IPO динамики.
Часть 1: Диагностика проблем. Что пошло не так?
Рынок редко ошибается массово. Падение такого масштаба указывает на фундаментальные просчеты. Мы выделяем три ключевые причины:
Неэффективное использование привлеченного капитала. IPO — это инструмент роста. Если после размещения не происходит улучшения операционных или финансовых показателей, доверие инвесторов тает.
Выход на биржу в неоптимальном состоянии. Компании с высокой долговой нагрузкой и слабым свободным денежным потоком (FCF) до IPO зачастую лишь усугубляли проблемы после получения средств.
Завышенная оценка на старте. Выход на пике рыночных ожиданий и по заоблачным мультипликаторам почти гарантировал болезненную коррекцию.
Глубокий разбор на примерах:
Компания (падение) | Вероятная фундаментальная причина | На что смотреть инвестору |
«Делимобиль» (-59%) | Качество роста vs. «сжигание денег». Бизнес-модель каршеринга требует высоких операционных и капитальных затрат. Если unit-экономика (доход с одного авто) убыточна, то масштабирование лишь увеличивает убытки. Высокий burn rate без пути к прибыльности отпугнул рынок. | EBITDA margin, операционный денежный поток. Убыточная экспансия — главный риск. |
«Кристалл» (-67%) | Зрелый рынок + долг = отсутствие growth story. Компания вышла на стагнирующий рынок. Средства от IPO могли пойти на рефинансирование старых долгов, а не на прорывные проекты. На фоне высоких ставок такая история неинтересна. | Debt/EBITDA до и после IPO. Динамика рынка. Куда реально ушли деньги? |
«Диасофт» (-62%) | Переоценка ожиданий роста. IT-сектор часто получает премию за ожидания взрывного роста. Если после IPO рост выручки замедляется, а рентабельность не улучшается, следует резкая переоценка. | P/S (Price/Sales), темпы роста выручки (Revenue Growth). Оправданы ли мультипликаторы? |
Часть 2: Анализ данных. Портрет компании до и после IPO
Чтобы понять глубину проблемы, обратимся к цифрам. Мы проанализировали финансовые показатели за два года до IPO и динамику акций в течение года после размещения.
Таблица 1: Ключевые мультипликаторы и показатели (средние за 2 года до IPO)
Компания (сектор) | P/E | P/S | P/BV | ROE (%) | Маржа чистой прибыли (%) |
Кристалл (алкоголь) | 14,5 | 2,8 | 3,2 | 18% | 8,5% |
ВсеИнструменты.ру (ритейл) | 45,2 | 4,1 | 6,5 | 22% | 4,2% |
Диасофт (ИТ) | 32,1 | 5,3 | 7,8 | 25% | 10,5% |
Делимобиль (каршеринг) | - | 3,5 | 4,2 | -5% | -7% |
JetLend (финтех) | 50,3 | 8,2 | 10,1 | 28% | 6,5% |
Озон Фармацевтика (фарма) | 40,2 | 5,5 | 7,1 | 27% | 12,5% |
Группа АПРИ (девелопмент) | 11,2 | 2,0 | 1,8 | 20% | 10% |
Что видим?
Завышенные ожидания: Компании из IT и финтеха (Диасофт, JetLend) имели экстремально высокие P/E (>30) и P/S (>5) до выхода, что сигнализировало о премии за будущий рост.
Проблемы «в моменте»: «Делимобиль» вышел с отрицательной рентабельностью (ROE -5%, маржа -7%), что делало его размещение крайне рискованным.
Умеренность как преимущество: Компании с относительно низкими мультипликаторами и стабильной рентабельностью (Кристалл, Группа АПРИ) впоследствии показали разную, но часто более устойчивую динамику.
Таблица 2: Пост-IPO динамика (изменение цены через год)
Компания | Изменение цены (%) | Изменение индекса IMOEX (%) | Отставание/опережение рынка |
Кристалл | -67% | +6,25% | -73,25 п.п. |
ВсеИнструменты.ру | -63% | +6,25% | -69,25 п.п. |
Диасофт | -62% | +6,25% | -68,25 п.п. |
Делимобиль | -59% | +6,25% | -65,25 п.п. |
Озон Фармацевтика | +46% | +6,25% | +39,75 п.п. |
Группа АПРИ | +57% | +6,25% | +50,75 п.п. |
Ключевой вывод: Подавляющее большинство компаний не просто упали, а продемонстрировали катастрофическое отставание от общего роста рынка (IMOEX). Это подтверждает, что проблема не в макроэкономике, а в специфических рисках самих эмитентов. Успех «Озон Фармацевтики» и «Группы АПРИ» (рост 46% и 57%) стал исключением, подтверждающим правило: они сочетали высокую рентабельность с понятной рыночной историей.
Часть 3: Теория на практике. Фильтр Лугинина
Экономическая теория Вячеслава Лугинина предлагает строгий алгоритм оценки инвестиций через три «контура»: приобретение актива, самоокупаемость долга и экспансию. Применим ее ключевые критерии к нашим кейсам.
Критерии «здорового» входа (Контур №1):
P/E < 15x
P/S < 1.5x
EBITDA margin > 25%
D/E < 1.5
Анализ:
«Диасофт» до IPO: P/E = 32.1, P/S = 5.3, D/E ~1.8. Вывод: Компания была существенно переоценена относительно фундаментальных критериев. Инвесторы купили «рост по умолчанию», а не структурный дисконт.
«Озон Фармацевтика» до IPO: Хотя P/E (40.2) и P/S (5.5) также высоки, компания демонстрировала высокую рентабельность (EBITDA margin ~28%, ROE 27%) и операционную эффективность. Это частично компенсировало риски и позволило после IPO выполнять планы (Контур №2) и, вероятно, использовать акции как валюту для M&A (Контур №3).
Практический урок для инвестора: Сравнивайте мультипликаторы не только с аналогами, но и с абсолютными пороговыми значениями, указывающими на запас безопасности. Компании с высокими мультипликаторами при средней рентабельности — зона высокого риска.
Часть 4: Итоговый финансовый результат для инвестора
Смоделируем портфель, где в каждое из 17 проанализированных IPO на момент выхода было вложено по 10 000 рублей.
Итог через год (15.01.2026):
Общая сумма инвестиций: 170 000 руб.
Стоимость портфеля: 130 119,80 руб.
Финансовый результат: -39 880,20 руб. (-23,46%)
Сравнение с индексом:
Доходность портфеля IPO: -23,46%
Рост индекса IMOEX: +6,25%
Отставание стратегии: 29,71 процентных пункта.
Важное наблюдение: Ни одна из компаний в первый год после IPO не выплатила дивиденды. Весь результат инвестора определила курсовая динамика, которая в 76% случаев была отрицательной.
Заключение и рекомендации
Провал 70% IPO 2024–2025 гг. — это не случайность, а следствие системных причин: выхода переоцененных компаний со слабым фундаментом в период дорогих денег.
Что делать инвестору?
Применяйте жесткий предварительный фильтр. Перед участием в IPO анализируйте:
Debt/EBITDA и FCF за 2-3 года до размещения.
Адекватность оценки (P/E, P/S). Значения P/E > 30 и P/S > 5 — красный флаг.
Четкость целей использования средств в проспекте.
Отслеживайте пост-IPO исполнение. Купив акции, следите:
За соответствием реальных трат заявленным целям.
За динамикой ROIC (рентабельность инвестированного капитала). Его рост — признак эффективного использования привлеченных средств.
Управляйте рисками.
Доля IPO в портфеле не должна превышать 5-10%.
Используйте стоп-лоссы для ограничения убытков.
Не пытайтесь «поймать падение» провалившихся IPO. Ищите единичные случаи, где падение сопровождается реальным улучшением фундаментальных показателей.
Рынок акций — это механизм постоянной переоценки эффективности бизнеса. История IPO 2024-2025 наглядно показала: рынок больше не верит красивым историям на слово. Он требует подтверждения цифрами и качеством финансовой модели. Инвестору, чтобы избежать участи спонсора чужих ошибок, необходимо перенять этот принцип в качестве основного.
Статья основана на анализе данных Московской биржи, финансовой отчетности эмитентов и экономических моделях. Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Упомянутые финансовые инструменты прошлых периодов могут быть недоступны для торговли. Инвестиции на рынке ценных бумаг связаны с риском полной или частичной потери вложенных средств.
Slav Luginin
Комментарии